加速金融供给侧改革 中国监管部门“松绑”股指期货

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近期,中国证券监督管理委员会(证监会)与中国金融期货交易所(中金所)进一步放宽股指期货的交易限制。自2019年4月22日起,股指期货的交易成本进一步下降,日内过度交易行为的监管标准也从50手合约交易量上升至500手合约交易量。股指期货交易规则的宽松程度虽然还没有回到2015年股灾之前的水平,但是其对大部分投资策略的束缚作用已经微乎其微。

股指期货是以股价指数为标的物的期货合约,具有对冲股票持仓风险和做多(或做空)股价指数的功能。在2015年中国A股市场股灾中,大量股指期货合约被用来做空市场。因此,股指期货被认为是加速股市下跌、放大投资者非理性的“罪魁祸首”之一。

中国上证指数在2015年的振幅超过70%(图源:VCG)

北京时间2015年6月12日起,中国A股市场开启暴跌模式,随后中国金融监管部门逐渐加大了对股指期货交易的限制力度。中金所公告显示,北京时间2015年9月7日对股指期货交易规则的限制达到历史最高水平。非套期保值保证金比例从股灾前的10%增长至40%;日内过度交易行为监管标准由股灾前的无限制调整为10手合约交易量;平今仓交易手续费标准由股灾前的万分之零点二三提高至万分之二十三。

随着2015年股灾风波渐渐淡去,股指期货交易规则的限制也正在逐步放松。目前,股指期货的非套期保值保证金比例仅为最严时期的四分之一左右,基本恢复2015年股灾前水平;平今仓的交易成本仅为最高点的二十分之三;日内过度交易行为监管标准也扩大了50倍。股指期货的常态化交易状态基本被恢复。

北京时间4月21日,中国证监会副主席方星海在“2019第十三届中国期货分析师暨场外衍生品论坛”上表示,未来中国将要围绕实体经济需求“继续增加场内场外产品和工具供给”,并“推动包括股指期货在内的特定品种对外开放”。

在中共中央政治局二月份举行的集体学习上,中国国家主席习近平首次提出“金融供给侧结构性改革”。股指期货作为金融供给端的主流工具在资本市场发挥着十分重要的作用,然而其真正符合金融供给侧改革的要求吗?

股指期货与商品期货类似,都具备规避价格波动风险、发现价格等功能。然而,与股指期货相比,商品期货的标的物是实物商品,其价格由实物市场供需关系决定,标的物价格与其价值不会发生太大偏离。即使期货价格大幅偏离实物市场价格,期货交易市场也会通过实物交割套利等方式快速修正商品期货的价格扭曲。

与此相反,股指期货的标的物并非实物,而是虚拟金融资产(即股价指数),由股票市场预期决定市场价格。因此,股价指数的市场价格可能长期大幅偏离其内在价值。当市场预期变化较小时,股指期货能够起到规避价格波动风险和发现价格的功能。但是,当市场预期出现较大反转时,股指期货非但不会起到稳定市场的作用,反而会加大市场的波动,造成股市的急涨急跌。

“金融供给侧结构性改革”的本质是提高金融体系服务实体经济的能力。而股指期货作为一种金融衍生品,对实体经济的发展并没有直接促进作用。间接而言,股指期货能够增加资本市场活跃程度,而活跃的资本市场能够更好地服务实体经济。因此,在某种程度上说,股指期货能够满足金融供给侧改革的部分要求。

万事福祸相依,“松绑”股指期货交易限制也不例外。本质上讲,股指期货对实体经济造成正面还是负面影响的决定权不在股指期货本身,而在其标的物。只要A股市场投资者能够保持理性,股票市场价格能够围绕其价值在合理区间波动,股指期货就很难发挥其破坏性。

目前,以银行系统为代表的直接融资体系已经难以满足中国实体经济的发展需要,中国迫切需要发展以资本市场为代表的间接融资体系。因此,中国金融监管部门“松绑”股指期货是当前中国经济发展的必然选择。未来,中国也将进一步放松对资本市场的管制,增加场内、场外金融产品和工具的供给。

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撰写:陈放

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